Los CoCos están de moda


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Noticias de Bolsa – Los CoCos están de moda. Vivimos en un buen momento para esta herramienta no apta para todos los gestores. Los CoCos se comportan óptimamente en escenarios de crecimiento lento, baja inflación y saneamiento bancario como los actuales. Sin embargo, todavía no hemos visto su lado oscuro, aunque se atisbó el año pasado al ampliarse los spreads.

Sea como fuere, los CoCos están de moda.

El aumento de la aversión al riesgo del sector bancario y la dificultad para encontrar rentabilidades atractivas en otros activos ha hecho a las entidades sacar algunas emisiones ‘chollo’ para los inversores profesionales que buscan el yield. Sin embargo, el bono contingente convertible adicional de grado 1 (AT1 CoCo) que combina aspectos de deuda y capital, fue un invento europeo renacido para ayudar a los bancos a recapitalizarse tras la crisis de 2008.

“Podría dejar de tener sentido su emisión en un momento en el que los requerimientos de capital están cumplidos”, cuestiona la EAFI y asesora de los fondos Alhaja Inversiones, Araceli de Frutos.

Entonces ¿qué mensaje lanzó el  Banco Santander el pasado mes de marzo al convertirse en la primera entidad europea en no acudir a la primera ventana del CoCo que emitió en 2014 al 6,25%?

Los expertos coinciden en señalar que el impacto de esta decisión fue más mediática que otra cosa al responder a criterios puramente económicos.  Ricardo Comín, Sales Director & Deputy Country Head Iberia en Vontobel AM considera que hay tres cosas que tienes que tener en cuenta cuando estas comprando CoCos. Lo primero son los spreads que se están pagando; lo segundo la actitud del management y lo tercero el perfil crediticio del banco.

En el caso del Santander el perfil es bueno, los márgenes eran “interesantes” y la entidad siempre dijo que acudía más por intereses económicos que de otro tipo. “El hecho de no ejercer le ha servido para poder financiar más barato esa emisión, porque al final lo que hace es ejercer el swap de 5 años más el spread del banco”. Y es que al contemplar ventanas trimestrales, si el momento de mercado no le favorecía es muy posible que lo haga próximamente.

El mercado de CoCos al alza 

En la actualidad, el mercado de CoCos estandarizado es de 180 mil millones de dólares, y más de la mitad de las emisiones son en esta divisa.En 2019 se han visto varios lanzamientos de emisores sistémicos, solventes y con buenos nombres como BNP Paribas o ING que han tenido demandas nada despreciables de 10 y 12 veces sobre los niveles colocados.

El lado oscuro de los CoCos 

La relación entre el comportamiento de la renta variable bancaria y los CoCos parece estar justificada. Los  inversores de estos bonos reciben el capital a vencimiento o a refinanciación, en tanto que las acciones del sector siguen estando amenazadas. Además,  en un entorno de tipos de interés extremadamente bajos de manera prolongada el equity bancario sufre de  poca visibilidad de futuro.

Para muestra un gráfico de la estructura del BBVA con cuatro activos: CoCos, senior, power bond y la acción. Al observarse se aprecia como en los últimos dos años y medio la acción tiene un -12% de rentabilidad, los CoCos un 7,70%, la deuda senior un 2% y los power bond un 1%.

La sombra de los CoCos se dejó atisbar el año pasado. El 2018 supuso un pequeño adelanto de lo que podía pasar con este tipo de activos. Una de las cosas que se observaron es que cuando los spreads se amplían mucho,  las estructuras  reprecian a perpetuidad. Y este es el punto que más estudian los equipos de gestión ya que una entidad que ha sido capaz de emitir a unos precios de mercado óptimos aparenta un brillo difícil de mantener en el largo plazo, cuando financiarse mejor y a tipos tan bajos va a ser muy complicado. Es un claro indicador de que la deuda se puede convertir en perpetua.

¿Hay que tenerle miedo al CoCo? 

Ni tanto miedo como se les tuvo en principio, cuando para hacer el activo atractivo las entidades emitían al 9%, ni la panacea que aparenta ser ahora. Los expertos coinciden en señalar que al CoCo lo que hay que tenerle es respeto y conocer muy bien la emisión y al emisor.

Y es que al final la subordinación es como una opción sobre los activos del banco. Y si el banco cae y la acción entra en dinero, los CoCos son una opción de la entidad. De Frutos lo tiene claro: “los CoCos son droga dura. En Alhaja Inversiones no los tenemos en cartera porque mi filosofía es dormir tranquilo antes que tener más rentabilidad”, asegura a pesar de admitir que no le importaría tener alguna emisión del Banco Santander o BBVA. La gestora se muestra bastante  reticente a invertir en el sector financiero “por lo que pueda pasar”, en un escenario en el que el Banco Central Europeo insta a fusiones, “es como meter la cartera en un foco de inestabilidad y de riesgo en un momento de incertidumbre”

Eva Pla

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AITA

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